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Next Generation Eu, che cosa ci dicono i rendimenti dei titoli emessi da Bruxelles

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L’analisi di Giuseppe Liturri

 

Da inizio settembre la Commissione ha ripreso il suo programma di emissioni di titoli destinati a finanziare i prestiti e i sussidi che ha cominciato a erogare agli Stati membri nell’ambito del programma straordinario Next Generation Eu. Prima della pausa di agosto, aveva già raccolto 45 miliardi, che ha utilizzato per corrispondere gli anticipi del 13% (24,9 miliardi per l’Italia). Ieri pomeriggio la Commissione ha annunciato l’esito dell’asta di collocamento dei titoli a 5 anni: 2,5 miliardi con un rendimento del -0,49% e rapporto di copertura tra domanda e offerta di 2,3.

Questa asta fa seguito a quella dello scorso 22/9, in cui sono stati collocati titoli a 3 e 6 mesi per 2 miliardi su ciascuna scadenza, con rendimento pari al -0,74%. In precedenza, il 15/9, sempre sulle stesse scadenze, la Commissione aveva raccolto rispettivamente 3 e 2 miliardi offrendo un rendimento del -0,73%.

Il giorno prima, l’asta del titolo a 7 anni, aveva consentito la raccolta di altri 9 miliardi al tasso del -0,28%.

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In tutte le occasioni la domanda è stata molto sostenuta, toccando fino a 11 volte l’offerta.

Siamo quindi a complessivi 20,5 miliardi raccolti in due settimane, che si aggiungono ai 45 di luglio e agosto.

Sembra procedere tutto a gonfie vele ma così non è. E il problema viene ben evidenziato da un commento di un trader apparso sul Sole 24 Ore il 16/9, dopo la prima asta dei titoli a breve. Il mercato secondario di questi titoli è ancora poco trasparente e liquido e gli investitori procedono con relativa cautela. Il trader osserva che “quando un titolo come il settennale di due giorni fa viene collocato a un rendimento superiore di 20 punti base rispetto a quello del corrispettivo Bund tedesco e addirittura qualche centesimo oltre l’OAT francese, l’anomalia è evidente e soltanto un secondario efficiente e liquido può contribuire a colmarla”.

Sta continuando quindi ad accadere quanto avevamo già evidenziato in occasione delle prime aste: nonostante la tripla AAA del titolo emesso dalla Commissione e la sostanziale garanzia della Germania sui rimborsi di quei titoli  – anche nel caso limite di default di tutti gli Stati membri, basterebbe unicamente la quota di garanzia a carico della Germania per rimborsare i titoli in scadenza ogni anno – gli investitori richiedono e ottengono un tasso più alto di quello tedesco e, per questo motivo, accorrono in massa a sottoscrivere quei titoli. Ricevendo da 20 a 40 punti base in più rispetto all’omologo titolo tedesco sostenendo lo stesso rischio, perché non dovrebbero accorrere in massa a ricevere quel regalo?

I fondi raccolti in questo (inefficiente) modo, saranno poi girati agli Stati membri a titolo di prestito o sussidio (per l’Italia, 68 miliardi di sussidi e 124 miliardi di prestiti). Ma a noi conviene?

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Accettando di commettere il marchiano errore di comparare mele con pere – perché tale è la comparazione tra prestiti ricevuti sotto un pesante carico di condizioni e rigidità procedurali, come il Next Generation Ue, e Bot/Btp – i numeri non tornano comunque.

Infatti nelle stesse settimane, l’Italia si è finanziata emettendo Bot a 6 mesi al tasso del -0,52%, appena 21/22 punti base in più del corrispondente titolo Ue. L’ultima asta del Btp a 5 anni, aveva offerto un rendimento del -0,01%, con uno spread rispetto al titolo Ue di 48 punti base. Il Btp a 7 anni è stato collocato pochi giorni fa al rendimento del 0,32%, con uno spread rispetto al titolo Ue di 60 punti base.

Allora la domanda è: si giustifica un maggior tasso –  oscillante dallo 0,20% allo 0,60% man mano che si allungano le scadenze – alla luce di tutti i costi organizzativi, di coordinamento, delle condizioni di aggiustamento macroeconomico, dei condizionamenti nelle direttrici di spesa (green e digitale Über Alles) tipici del Next Generation Ue?

Preferite ristrutturare la casa pagando un tasso del mutuo leggermente superiore, ma liberi da ogni ipoteca e condizionamenti, o preferite risparmiare un piatto di lenticchie e subire il condizionamento del condominio che deciderà perfino il colore delle pareti e potrebbe imporre anche la demolizione di qualche muro portante?

Se aderire al NGEU fosse il dazio da pagare per non essere lasciati in balìa della sfiducia dei mercati, preoccupati per il progressivo ritrarsi dell’azione della Bce, è bene che qualcuno lo dica chiaramente al Paese.

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